Klíčové události a ukazatele
- ČR: Bankovní rada České národní banky snížila úrokové sazby o 25 bodů – pokles hlavní sazby na 4,00 %.
- ČR: Průmyslová produkce v září -1,1 % m/m a +0,8 % r/r. V zahraničním obchodu se zbožím v září vývoz +8,1 % r/r, dovoz +5,6 % r/r a obchodní bilance s přebytkem 21,3 mld. korun. Maloobchodní tržby v září +0,2 % m/m a +5,6 % r/r.
- Eurozóna: Kompozitní index PMI v říjnu finálně vzrostl na 50,0 ze zářijových 49,6 bodu.
- Německo: Průmyslová produkce v září -2,5 % m/m a -4,6 % r/r a nové průmyslové zakázky +4,2 % m/m a +1,0 % r/r.
- Polsko: Polská centrální banka (NBP) ponechala úrokové sazby beze změny s hlavní sazbou na 5,75 %.
- USA: Novým prezidentem byl zvolen D. Trump s republikánskou většinou v Senátu a pravděpodobně i ve Sněmovně reprezentantů. Americká centrální banka (Fed) snížila hlavní úrokovou sazbu o 25 bodů do rozmezí 4,50 – 4,75 %.
Očekávané události a ukazatele
- ČR: Index spotřebitelských cen CPI (říjen). Běžný účet platební bilance (září).
- Eurozóna: Hrubý domácí produkt (3. čtvrtletí) – předběžný odhad.
- Německo: Index ekonomického sentimentu ZEW (listopad).
- Polsko: Hrubý domácí produkt (3. čtvrtletí) – předběžný odhad. Index spotřebitelských cen CPI (říjen) – finální údaj.
- USA: Index spotřebitelských cen CPI (říjen). Maloobchodní tržby (říjen).
Vývoj EUR/CZK
- Obchodování koruny vůči euru bylo v tomto týdnu s ohledem na prezidentské volby v USA a zasedání bankovní rady České národní banky (ČNB) volatilnější, ale méně, než jsem očekával. Koruna ve středu velmi brzy ráno v reakci na výsledky amerických voleb nejprve prudce oslabila nad hladinu 25,40 CZK/EUR, ale následně se poměrně rychle vrátila zpět k hladině 25,30 CZK/EUR a během čtvrtku a následně i pátku posílila těsně nad hladinu 25,20 CZK/EUR. Od konce září se koruna pohybuje primárně v rozmezí 25,20 – 25,40 CZK/EUR a pohyby v tomto pásmu podle mě zůstávají nejpravděpodobnějším scénářem minimálně i pro příští týden. Pokud tedy bude tzv. držet hladina 25,20 CZK/EUR.
- V době psaní těchto řádků ještě není oficiálně potvrzeno, zda republikáni získali většinu i ve Sněmovně reprezentantů, ale velmi pravděpodobně tomu tak bude. D. Trump získal velmi silný mandát a pokud uskuteční většinu jím avizovaných opatření, tak to bude mít v roce 2025 významný dopad na evropskou i českou ekonomiku a samozřejmě i na kurz koruny. Rizikem je především zavedení plošných cen na veškerý dovoz do USA (10 %, případně až 20 %), což by mělo negativní přímé i nepřímé dopady na český export, HDP, zaměstnanost a výsledně i na kurz koruny. Dalším rizikem jsou pro korunu i vyšší úrokové sazby v USA v kombinaci se silnějším dolarem. S vítězstvím D. Trumpa se tak pro rok 2025 pojí riziko slabší koruny, což jsem již částečně zohlednil v prognóze (udržitelné posílení koruny pod hranici 25 CZK/EUR se oddaluje).
- Bankovní rada ČNB na čtvrtečním zasedání opět snížila úrokové sazby o očekávaných 25 bodů. Hlavní úroková sazba, 2týdenní repo, tak nově (od 8. listopadu) činí 4 %. Jedná se o nejnižší hodnotu hlavní sazby od února 2022. Bankovní rada snižuje úrokové sazby nepřetržitě na každém zasedání od loňského prosince, kdy odstartovala cyklus uvolňování měnové politiky. V souhrnu za tuto dobu ČNB sazby snížila o 300 bodů. Na listopadovém zasedání pro snížení sazeb o 25 bodů hlasovalo pět ze sedmi členů bankovní rady. Jeden člen, téměř jistě T. Holub, hlasoval pro snížení sazeb o 50 bodů. Na druhé straně pro stabilitu sazeb téměř jistě hlasovala E. Zamrazilová. Vůbec poprvé v tomto roce tak některý centrální bankéř, respektive bankéřka, hlasoval pro stabilitu sazeb. V prosinci podle mě ČNB sazby sníží opět o 25 bodů, ale je jasné, že se blíží přerušení cyklu uvolňování měnové politiky, který byl nastartován loni v prosinci. Jestli si v roce 2025 ČNB vybere se snižováním sazeb delší pauzu nebo přejde na tempo snižování sazeb o 25 bodů na čtvrtletí nyní nelze říci. Osobně se domnívám, že ČNB v průběhu příštího roku s hlavní sazbou doputuje až ke 3 %, protože růst domácí ekonomiky podle mě zůstane utlumený a inflační tlaky ve službách ustoupí. Nová prognóza ČNB vyznívá pro příští rok v lehce stagflačním duchu (oproti srpnové prognóze v příštím roce slabší růst HDP o 2,4 % a vyšší inflace o 2,6 %).
- Tento týden byl zároveň bohatý na domácí makroekonomické statistiky. Průmyslová produkce v září -1,1 % m/m a +0,8 % r/r a nové průmyslové zakázky -0,9 % m/m a +5,1 % r/r. Kolísání průmyslové produkce tak pokračovalo i v závěru 3. čtvrtletí, a to navzdory tomu, že zářijová čísla z průmyslu již na rozdíl od července a srpna nebyla zkreslována celozávodními dovolenými. Na základě sezónně očištěných dat byl průmysl objemem produkce ve 3. čtvrtletí nejslabší od 3. čtvrtletí 2023 a to samé platilo i pro zpracovatelskou část průmyslu. Pokud v závěru letošního roku nedojde k zázračnému oživení průmyslové aktivity (podle mě nepravděpodobné), tak letos průmyslová produkce poklesne oproti roku 2023 zhruba o 1 %.
- V zahraničním obchodu se zbožím v září vývoz +8,1 % r/r, dovoz +5,6 % r/r a obchodní bilance s přebytkem 21,3 mld. korun. Podle ČSÚ celkové saldo zahraničního obchodu příznivě ovlivnil zejména meziročně vyšší přebytek obchodu s motorovými vozidly o 6,2 mld. korun. Zmenšil se deficit obchodu s počítači, elektronickými a optickými přístroji a ropou a zemním plynem. Stavební produkce v září -5,5 % m/m a -7,1 % r/r. Maloobchodní tržby v září +0,2 % m/m a +5,6 % r/r. Podíl nezaměstnaných osob v říjnu poklesl na 3,8 % ze zářijových 3,9 %.
Vývoj USD/CZK
- Koruna vůči americkému dolaru ve středu velmi brzy ráno v návaznosti na výsledek amerických prezidentských voleb oslabila lehce nad hladinu 23,70 CZK/USD. Část ztrát však ve druhé polovině týdne umazala a zkraje pátečního odpoledne se pohybovala v blízkosti hladiny 23,40 CZK/USD. V návaznosti na silné vítězství D. Trumpa (republikánský Senát a velmi pravděpodobně i republikánská Sněmovna reprezentantů – většiny v obou komorách Kongresu) jsem upravil prognózu. Oproti předchozí prognóze nově o něco silnější dolar na kratším horizontu (1–3 měsíce) a silnější dolar na delším horizontu (6–12 měsíců) prognózy. Vysvětlení níže.
- Americké prezidentské volby podle předběžných výsledků skončily silným vítězstvím D. Trumpa, který pravděpodobně bude mít pohodlnou většinu i v Kongresu. Zdá se, že Trump tak může v roce 2025 realizovat většinu jím avizovaných opatření. Prodloužit daňové škrty (TCJA) z roku 2017 a dále snížit daně, a to především dane z příjmů právnických osob až na 15 %. Výrazné zvýšit cla, a to plošně na veškerý dovoz o 10 % (alternativně až o 20 %) a v případě dovozu z Číny až na 60 % (alternativně až na 100 %). Provést deregulační kroky – především ústup od americké podoby Green Dealu (snížení dotací) a omezení regulace při těžbě fosilních paliv. A v neposlední řadě výrazně omezit imigraci.
- Vesměs všechna opatření s výjimkou deregulace vytvářejí prostor pro vyšší růst cenové hladiny v USA a další výrazný růst zadlužení USA v nadcházejících letech. To samozřejmě znamená i vyšší pravděpodobnost toho, že si americká centrální banka (Fed) nebude moci dovolit rychlejší snižování úrokových sazeb. Respektive zatímco Fed v zářijové prognóze pro rok 2025 modelově avizuje snižování hlavní úrokové sazby FFR (Federal funds rate) až na 3,4 % a v roce 2026 na 2,9 % (neutrální úroveň sazby), tak realitou může být vyšší úroveň hlavní sazby oproti zářijové prognóze Fedu (nad 4 % po většinu r. 2025?). A to právě v návaznosti na vysoké zadlužování ekonomiky a inflační potenciál Trumpových opatření. A vyšší sazby Fedu znamenají i vyšší pravděpodobnost silnějšího dolaru.
- Vzhledem k tomu, že klíčové jsou podle mě výsledně reálné úrokové sazby (nominál mínus inflace), tak momentálně nevidím úplně důvod, aby dolar dále výrazně posiloval směrem k paritě s eurem (to se samozřejmě může v dalších měsících změnit). Na druhé straně úrokový diferenciál ve prospěch dolaru a nejisté vyhlídky pro evropskou ekonomiku (americká cla) podle mě nepodporují posilování eura. Výsledkem tak může pro zbytek letošního roku a pro většinu roku 2025 být pokračování obchodování v pásmu cca 1,05 – 1,12 USD/EUR (v tomto rozmezí se na eurodolaru až na výjimky obchoduje od začátku r. 2023).
Vývoj PLN/CZK
- Obchodování koruny vůči polskému zlotému se v tomto týdnu odehrávalo především v rozmezí 5,80 – 5,85 CZK/PLN. Na výsledky prezidentských voleb v USA reagovaly obě středoevropské měny poměrně symetricky. V souhrnu za celý týden však koruna mírně oslabila. Z dlouhodobějšího nadhledu (měsíce) nadále předpokládám posilování koruny směrem k úrovni 5,50 CZK/PLN.
- Polská centrální banka (NBP) podle očekávání ponechala úrokové sazby beze změny, a to již po dvanácté v řadě. Hlavní sazba tak zůstává na úrovni 5,75 %. V nové prognóze NBP revidovala vývoj inflace pro další roky směrem nahoru (2024: 3,7 % beze změny, 2025: 5,4 % vs. 5,2 % v červencové projekci; 2026: 2,8 % vs. 2,7 % v červencové projekci) a HDP dalších letech směrem dolů (2024: 2,7 % vs. 2,4 % v červencové projekci, 2025: 3,4 % vs. 3,8 % v červencové projekci, 2026: 2,9 % vs. 3,1 % v červencové projekci). I nadále předpokládám, že NBP začne snižovat sazby nejprve ve 2. čtvrtletí 2025. Index PMI v polském výrobním sektoru v říjnu vzrostl na 49,2 b. a překonal tak tržní očekávání (48,4 b.). K nárůstu dochází již čtvrtý měsíc v řadě.
Vývoj EUR/USD
- Na hlavním měnovém páru euro vůči dolaru ve středu velmi brzy ráno prudce oslabilo v návaznosti na výsledky amerických prezidentských voleb a během středy se krátce dostalo až pod hladinu 1,07 USD/EUR (nejslabší hodnoty eura od konce června. Ve druhé polovině týdne následně sice euro část ztrát dokázalo umazat, ale zkraje pátečního odpoledne se pohybovalo pod hladinou 1,08 USD/EUR. V návaznosti na silné vítězství D. Trumpa (republikánský Senát a velmi pravděpodobně i republikánská Sněmovna reprezentantů – většiny v obou komorách Kongresu) jsem upravil prognózu. Oproti předchozí prognóze nově o něco silnější dolar na kratším horizontu (1–3 měsíce) a silnější dolar na delším horizontu (6–12 měsíců) prognózy. Vysvětluji detailněji v oddílu USDCZK.
- Z makroekonomických událostí stálo za pozornost čtvrteční zasedání americké centrální banky (Fed). Podle předpokladů Fed snížil hlavní úrokovou sazbu (FFR – Federal funds rate) o 25 bodů do rozmezí 4,50 – 4,75 % a okamžitá reakce dolaru byla zcela minimální. V tiskové zprávě k zasedání Fedu bylo zveřejněno, že se situace na pracovním trhu zlepšila a zároveň byla odstraněna věta o tom, že si je Fed více jistý inflačním vývojem. Z toho lze usuzovat, že si Fed udržitelným zpomalováním inflace již tak jistý není, a to buď kvůli vývoji ekonomiky nebo kvůli výsledku prezidentských voleb nebo kombinací obojího. Samozřejmě je i možné, že vypuštění této věty přisuzuji příliš velkou váhu. Vyjádření Fedu je však často o drobných nuancích. Na následné tiskové konferenci šéf Fedu Powell žádné jasné vodítko směrem k prosincovému zasedání nedal (pokračuje přístup rozhodování se na každém zasedání v závislosti od příchozích dat), přičemž další snížení sazeb o 25 bodů zůstává pro prosinec pravděpodobnějším scénářem. Ohledně vývoje měnové politiky Fedu v roce 2025 panuje hodně velký otazník. Předpokládám, že Fed snižování sazeb v příštím roce pozastaví a po většinu roku bude držet hlavní sazbu nad 4 % (kvůli možnému zvýšení inflace – expanzivní fiskální politika a cla).
- Makroekonomické statistiky z obou stran Atlantiku hrály v tomto týdnu „druhé housle“. V eurozóně říjnový index PMI ve výrobě finálně 46,0 bodu a PMI ve službách finálně 51,6 bodu a kompozitní PMI finálně zvýšen na 50,0 bodu oproti předběžným 49,7 bodu. V Německu průmyslová produkce v září -2,5 % m/m a -4,6 % r/r a nové průmyslové zakázky +4,2 % m/m. V USA index ISM ve službách v říjnu vzrostl na 56,0 ze zářijových 54,9 bodu.
